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中國神華發布2023 年一季度報告：2023 年一季度公司實現營業收入870.42 億元，環比減少7.4%，同比增加3.7%;歸屬于上市公司股東凈利潤186.12 億元，環比增加77.3%，同比減少1.9%;扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤185.29 億元，環比增加55.3%，同比減少0.6%。基本每股收益為0.937 元，同比減少1.9%。加權平均ROE 為4.60%，同比減少0.31 個百分點。

投資要點：

煤炭業務：價格微降，安全費計提增加。2023 年一季度公司商品煤產量為8010 萬噸，同比-0.9%，銷量為10760 萬噸，同比+1.8%，產銷量基本穩定。從銷售結構來看，公司年度長協比例由2022 年一季度的51.5%提升至57.5%，月度長協比例由35.1%下降至28.9%，現貨比例由8.6%下降至7.7%;年度長協價格下跌19 元/噸(-3.7%)至497 元/噸，月度長協價格上漲104 元/噸(+13.2%)至891 元/噸，現貨價格下跌34 元/噸(-4.4%)至739 元/噸，煤炭平均售價下跌3 元/噸(同比-0.5%)。自產煤單位生產成本為169.4 元/噸，同比增加19.4 元/噸(+12.9%)，成本增長主要由于安全費用等增加，原材料及燃料等增加3.1 元/噸(+11.4%)，其他費用增加14.8 元/噸(+21.7%，主要為安全生產費計提標準調整)。價格微降，成本提升，導致煤炭業務毛利減少3.4%，毛利率下降1.8 個百分點，煤炭業務實現利潤總額174.2 億元，同比減少6.9%。此外，公司與控股股東國家能源集團簽署《避免同業競爭協議之補充鞋業(二)》，將公司擇機行使優先交易及選擇權、優先受讓權以收購剝離業務所涉資產的期限延長至2028 年8 月27 日，持續解決同業競爭問題。同時公司啟動收購國家能源集團部分資產的工作，涉及產能1600 萬噸/年，可采儲量超過13 億噸，進一步增加煤炭業務規模。

電力業務：售電量增加，售電價上漲。2023 年一季度公司總發電量為51.71 十億千瓦時，同比+10.6%;總售電量為48.75 十億千瓦時，同比+10.8%;發電機組平均利用小時數為1283 小時，同比+4%，售電價同比上漲2.2%至420 元/兆瓦時。公司營業收入增長主要由于售電量增加，營業成本隨之上漲，平均售電成本為376.2 元/兆瓦時，同比增長1.2%。電力業務毛利增加12.7%，毛利率提升0.1 個百分點，電力業務實現利潤總額28.7 億元，同比增長12%。

運輸業務：鐵路運量增加，航運規模提升。2022 年一季度公司自有鐵路運輸周轉量74.5 十億噸公里，同比+2.5%;自有港口裝船量(黃驊港及天津煤碼頭)60.1 百萬噸，同比-2.4%;航運貨運量34.1 百萬噸，同比+11.1%;航運周轉量35.2 十億噸海里，同比+18.1%。

公司鐵路業務規模增加，而修理費、人工成本等增加，導致毛利率下降12.7 個百分點;港口業務裝船量下降，而原材料、人工等成本費用增加，導致毛利率下降5.3 個百分點;航運業務增速高，而平均海運價格下降，導致毛利率下降17.4 個百分點。鐵路業務實現利潤總額32.4 億元，同比減少24.8%;港口業務實現利潤總額5.7 億元，同比減少17%;航運業務實現利潤總額0.46 億元，同比減少86.8%。

盈利預測與估值： 我們預計2023-2025 年歸母凈利潤分別為735.8/762.6/787.5 億元， 同比+6%/+4%/+3% ; EPS 分別為3.70/3.84/3.96 元，對應當前股價PE 為8.07/7.79/7.54 倍，公司具備“煤電路港航”產業鏈一體化優勢，煤炭銷售長協占比高，業績穩健，長期重視投資者回報，分紅比例高，維持“買入”評級。

風險提示：經濟需求不及預期風險;安全生產事故風險;公司管理及運營風險;政策調控力度超預期風險等;資產收購進度不及預期風險。