本報(bào)告導(dǎo)讀：

公司廠網(wǎng)一體，逐漸聚焦主業(yè)后盈利模式趨于穩(wěn)定，算電協(xié)同下公司有望把握面向東盟的區(qū)位優(yōu)勢(shì)。

投資要點(diǎn)：

首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司 26-28 年 EPS 為 0.17、0.21、0.24 元。考慮公司廠網(wǎng)一體，逐漸聚焦主業(yè)后盈利模式趨于穩(wěn)定，同時(shí)算電協(xié)同下公司有望把握面向東盟的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，給予26 年35xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.95 元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

公司廠網(wǎng)一體，擁有賀州區(qū)域輸配電網(wǎng)資產(chǎn)，水電主要在賀江、桂江、紅水河流域。截至26Q1，公司總裝機(jī)達(dá)243.37 萬千瓦，其中水、火、風(fēng)、光分別為84.47、70、77.5、11.4 萬千瓦。公司控股股東為廣投正潤(rùn)集團(tuán)，與一致行動(dòng)人合計(jì)持股51%，實(shí)控人為廣西國(guó)資委。截止26Q1，集團(tuán)旗下權(quán)益裝機(jī)達(dá)956 萬千瓦，除去上市資產(chǎn)外主要為控股火電300 萬千瓦、參股核電177 萬千瓦(見表3-5)。

業(yè)績(jī)情況：25 年公司營(yíng)收37.1 億元，YOY-5.6%;歸母凈利-2.1 億元(24 年為0.63 億元)，主因流域來水偏少、電價(jià)下行。各板塊歸母凈利：電網(wǎng)1.71 億元(24 年4.15 億元);水電2.02 億元(24 年2.28 億元);火電-2.74 億元(24 年-2.86 億元);風(fēng)電0.4 億元(24年0.3 億元)。26Q1 營(yíng)收8.73 億元，YOY+6.2%;歸母凈利-0.34 億元(25Q1 為-2.1 億元)，主因來水增加及公允價(jià)值變動(dòng)虧損減少。

廣西容量電價(jià)上調(diào)，火電盈利改善。26 年5 月，廣西發(fā)改委發(fā)布征求意見稿，擬調(diào)整廣西在運(yùn)煤電機(jī)組容量電價(jià)從165 元/千瓦至247.5元/千瓦，對(duì)應(yīng)至公司收入端將直接增收0.6 億元，預(yù)計(jì)將有效改善火電盈利水平。電量電價(jià)方面，廣西作為面向東盟的橋頭堡，我們認(rèn)為，區(qū)域電價(jià)有望隨Token 出海需求帶動(dòng)而上漲。

定增收購橋鞏能源股權(quán)。公司擬發(fā)行定增14 億元，其中10.5 億元用于收購橋鞏能源33.72%的股權(quán)，橋鞏能源主要資產(chǎn)為橋鞏水電站(紅水河下游，水電裝機(jī)48 萬千瓦、光伏8.5 萬千瓦)，25 年橋鞏水電站凈利潤(rùn)2.8 億元，凈資產(chǎn)22.8 億元，測(cè)算交易估值PE 11x，PB 1.4x(此前2020 年公司收購估值PB 1.9x)。

發(fā)布3 年分紅規(guī)劃。公司近三年每年維持0.03 元/股的分紅方案，近三年分紅合計(jì)1.32 億元，公司近期審議通過26-28 年分紅規(guī)劃，計(jì)劃每年以現(xiàn)金方式分配的利潤(rùn)不少于當(dāng)年可分配利潤(rùn)的10%，且最近三年累計(jì)現(xiàn)金分紅不少于三年年均可分配利潤(rùn)的30%。另根據(jù)公司發(fā)展階段和資金安排，現(xiàn)金分紅比例最低可達(dá)到20%至80%不等。

風(fēng)險(xiǎn)提示。電價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)，來水波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。